Пузырь… как много в этом звуке…

04.07.2019 (c) Vitas Ramanchauskas, www.SpyTlt.com

..и слилось и отозвалось.

Слово "пузырь" можно услышать очень часто, слишком часто. Пузырь на американском рынке, пузырь доткомов, пузырь госдолга США, пузырь биткойна, пузырь японской недвижимости и акций, если вспомнить прошлое, то пузырь голландских тюльпанов, пузырь, пузырь, пузырь… им же несть числа.

Особенно часто пузыри мерещатся тревожным людям, коротающим время в ожидании скорого и ужасного Кризиса, в пересказах страшилок разного рода и ждущих, когда ж он наконец лопнет этот ужасный пузырь. Колеблющиеся, те, кто в принципе допускал для себя участие в этом самом пузыре, считая упущенную прибыль, испытывают особенно сильные чувства, начинают этот пузырь яростно ненавидеть.

Определения

Сначала стоит определиться, а что, собственно, такое пузырь? С одной стороны, пузырь голландских тюльпанов выглядит как безусловное безумство - прошло уже 400 лет цены на прежний уровень не вернулись и не вернутся.. хотя, как сказать. Не важно что будет, важно как посчитаем. Если ничего не попутал, то на самом пике тюльпанного безумия, одна луковица стоила более 4000 гульденов, за эти деньги можно было купить хороший дом. Разумеется, речь шла об особо ценных видах тюльпанов, с экзотической пестрой раскраской, которая тогда была в диковинку и вызвала непомерный ажиотаж. Так вот. Гульдены канули в лету, тюльпаны по-прежнему цветут, сейчас сумма 4000 гульденов соответствует примерно 2000 евро. Я абсолютно не в курсе цен на флору и фауну, но рискну предположить, что диковинный сорт вполне может иметь примерно такую цену. Другое дело, что за 2000 евро хороший дом давно уже не купишь. Это к вопросу об инфляции. И насколько важна на долгосроке реальная, а не номинальная оценка актива.

А как быть с "пузырем" доткомов? С одной стороны, он сокрушительно лопнул, с другой стороны, если бы вас тогда угораздило купить QQQ (индекс NASDAQ) на самом-самом пике, то сейчас вы бы уже были в прибыли, да и дивиденды, маленькие правда, получали бы эти годы. Считать ли это пузырем или может всего лишь пузырек, или локальный пузырь или "недопузырь"?

А ужасы японского фондового рынка? Безумный рост, начавшийся в лежащей в руинах после проигранной войны стране, и продолжавшийся почти полвека загнал цены на акции и недвижимость куда-то слишком высоко. Японское экономическое чудо сменило знак - полвека безумного роста, четверть века умеренного падения и застоя.

Видимо пузырем следует называть чрезмерную переоценку относительно "истинной стоимости", но тут же возникнет вопрос, а что такое истинная стоимость? И насколько переоценка должна быть сильной, чтобы заслужить титул пузырь? Придется продолжить без определений.

"Кругом одни дураки"

Для меня слов "пузырь" в чем-то маркер, как и слов "тренд" - люди, часто их говорящие, вызывают опасения. Дело в том, что цена на любой свободно торгуемый актив складывается из баланса тех, кто считает, что данная цена - это слишком дорого и тех, кто считает ровно наоборот, что это дешево. Во время особых событий и резких движений могут возникать неравновесные состояния, маржин коллы и прочие флэшкрэши, но в целом, нормальное состояние рынка - это состояние неопределенности.

Если вы чувствуете эту неопределенность, вот вроде актив интересный и должен расти, но, с другой стороны, он уже прилично вырос и дорого стоит - значит вы на волне рынка.

А вот если цена кажется человеку чересчур завышенной, он видит пузырь, это всего лишь означает, что его оценка сильно отличается от средней. Но не более того. Оно, конечно, приятно "возвысится над быдлостадом, где все тупые и не понимают очевидных вещей, а я один вижу истинную реальность и имя ей пузырь". Но какие, собственно, есть объективные основания так считать?

Хуже того, тут есть еще один аспект: продать/купить вы можете только по цене, установленной рынком, той самой презренной "толпой". И если вы зашортите пузырь у потерявшей разум толпы, по установленной ею безумной цене, то откупать назад вам придется у нее же, причем вполне возможно, что по еще более безумной (на ваш взгляд) цене. И если ловить падающие ножи я даже, с оговорками, советовал, то шортить против оптимизма - занятие крайне рисковое.

Ярлыки

В свое время меня очень заинтересовал ТРИЗ - Теория Решения Изобретательских Задач. Я сделал попытку освоить его, но она не задалась по двум причинам: во-первых, нацеленность на чистую инженерию мне неинтересна, я привык жить на другом уровне абстракции, во-вторых, у меня сложилось стойкое ощущение, что ТРИЗ со временем выродился во что-то нечто секты, ну может это чрезмерный эпитет, но ощущение чего-то нездорового меня не покидало. Тем не менее некоторые интересные для себя идеи оттуда я вынес.

Может быть самая ценная идея состоит в том, что надо всячески избегать навешивания "ярлыков" - я говорю не в терминологии ТРИЗ, а в том, как это я для себя вывел. Там мне попался забавный и впечатливший меня пример: надо разработать громоотвод для антенны дальней космической связи. Антенна - это огромная металлическая конструкция, причем тщательно рассчитанная и выверенная. Громоотвод - это металлический заземленный штырь. Если вы рядом с такой чувствительной антенной воткнете кусок заземленного металла, антенна просто не будет работать, каждый ее металлический элемент выверен и она как ревнивая дама не потерпит рядом другой металлической штуковины.

А теперь подумайте вот о чем: вам ведь не нужен громоотвод, и даже молниеотвод вам не нужен, вам нужна защита от молний! Говоря громоотвод вы сходу вешаете ярлык, в вашем мозгу рисуется вполне конкретная конструкция, а дальше ваш разум начинает извиваться как уж на сковородке - как бы этот громоотвод "подружить" с антенной. Между тем, вам НЕ нужен громоотвод, вам нужна защита от молний, а она может быть решена совсем по другому. Я не помню, что в итоге предлагалось, по-моему ерунда какая-то ;), но мысль отходить от слов-ярлыков и излагать проблему по сути показалась крайне интересной.

Хуже всего, когда ярлык эмоционально окрашен, как в случае с пузырем. Слово пузырь однозначно подразумевает что жить ему недолго, и он скоро лопнет. А вот всегда ли компетенция и опыт человека, вешающего ярлык "пузырь" выше того среднего уровня других участников рынка, установивших такую цену? Причем, заметим, "голосование" идет не "количеством голов", а количеством денег.

Возможно эта аналогия несколько нелепая, но все же я ее приведу. Обычно, если женщина называет мужчину занудой, это всего лишь означает, что она для него безнадежно тупа. Так и в случае с пузырями - настоящие пузыри, конечно, есть, как и есть настоящие зануды, но дураков и дур больше.

Ярлык "пузырь" часто вешается от банального непонимания реалий современного мира. Например, компании экспоненциального роста очень часто принимаются за пузыри теми, кто мыслит классическими категориями и мир которых зажат рамками P/E, PEG и CAPE. Если будет интересно, напишу об этом подробнее.

Вспоминается анекдотичная история на эту тему, как один, хмм, человек, с популярного трейдерского сайта доказывал что амазон - это пузырь и его шортить надобно. Цена AMZN была тогда $700. Причем, почти уверен, что сам он не шортил его: главная тайна провидцев НЕ делать то, о чем красиво и уверенно вещаешь, а собирать с паствы дельта-нейтральную (сумничаю) дань. И следовать заветам Черчилля: "Политик Аналитик должен уметь предсказать, что произойдет завтра, через неделю, через месяц и через год. А потом объяснить, почему этого не произошло".

Надеюсь, факт покупки Амазона по $160 дает мне право немного поиронизировать на эту тему.

О "пузыре" госдолга США

О нем очень любят говорить те, кто услышал по телевизору, что америке скоро конец, доллар обесценится, мировой технологический лидер внезапно превратится в банкрота. Самое смешное, что очень часто говорят о "чудовищном" госдолге без привязки к столь же "чудовищному" ВВП. Тут, пожалуй, и комментировать нечего.

О "пузыре" на рынке акций США

Уже 10 лет рынок США растет, хотя и иногда спотыкается ненадолго. Но прежде чем видеть в этом пузырь и решать что вот-вот грянет депрессия, стоит задуматься о том, что в нулевые годы случилось два серьезных кризиса, по сути это "потерянное десятилетие" для инвесторов. Мы сейчас нагоняем упущенное. Так что я не сильно удивлюсь, если бычий рынок продолжится и дальше. Ниже картинка индекса SP500 в логарифмическом масштабе, как положено, попробуйте найти здесь пузырь. По абсциссе - дни с 1950го года, не дошли руки нормально даты вывести; линейная регрессия сделана по всем правилам. На картинку можно кликнуть.

"Пузырь" биткойна

Биткойн - уникальнейшее явление. И не только в техническом смысле и в смысле потенциала стоящих за ним технологий, но и в том, какой прекрасный психологический эксперимент происходит над человеческой верой. Невероятная поляризация мнений; крайне забавна реакция экономистов и программистов. Опять же, если будет интерес, могу написать более подробно на эту тему.

a priori vs a posteriori

Я уже писал о важности априорной вероятности и необходимости байесовского подхода; внезапным образом все это оказывается имеющим отношение и к сегодняшней теме. Если случился пузырь, некий актив взлетел до небес а потом с треском лопнул, то после того, как все уже случилось найдется масса экспертов, с энтузиазмом говорящих о пузыре и о том, что они предупреждали. Забавным образом, на самом деле лишь некоторая часть из них заранее говорила о пузыре, остальные же либо давали очень обтекаемые формулировки, чтоб при случае можно было "натянуть сову на нужный глобус", либо вообще ничего на самом деле говорили. А из тех, кто действительно предвещал крах, большинство предвещало крах всему подряд, это те эксперты, которые, как в анекдоте, в точности предсказали 200 из последних двух кризисов.

На ситуацию можно посмотреть еще вот под каким углом. Возьмем лопнувшие пузыри, когда уже все произошло и все стало ясно. Сначала отбросим заведомо "пузырные конструкции", например схему Понци (финансовые пирамида), которые можно надуть рекламой, харизмой и наглостью, но которые просто обязаны потом рухнуть просто в силу "физики системы". Присмотримся к оставшимся "героям прошлого".

Некий актив может вызвать ажиотаж и оптимизм своими перспективами. Цена определяется по сути априорной оценкой будущих прибылей, но одно дело прогнозировать какой-нибудь унылый монотонный бизнес, другое - какую оценку дать компании, которая может перевернуть свой сектор, а то и весь мир? Если в какой-то момент времени возобладал оптимизм и компания получила высокую оценку. Однако потом сложности оказались сильнее, жестокий мир не оценил задумок, помешали злые конкуренты, вылезли технологические сложности, просто опередили время, миллион причин, но в итоге революция не задалась, sic transit gloria mundi, компания схлопнулась. Правильно ли говорить о пузыре, о неверной оценке стоимости в прошлом, обладая апостериорным знанием?

На самом деле это распространенное когнитивное искажение Знание Задним Числом.

Загадка

И под конец маленькая загадка с очевидным ответом: почему множество людей говорит о пузыре на японском рынке, но никто и никогда не говорит о пузыре золота? Ну хорошо, без абсолюта, крайне редко кто такое говорит. При этом золото испытало дикий взлет в 70ые, а потом четверть века падения и стагнации - чем это лучше японского рынка??


Вопросы и обсуждение - в телеграм-группе SpyTlt.